【中國制冷網】作為消費品優良格局的代表，空調業為何發生了如此激烈的價格戰？

　　2019Q4至今，空調零售均價降幅超過20%，自格力美的確立雙寡頭地位后，空調行業十余年未發生過如此激烈的價格戰。我們認為除需求周期、原材料價格下跌等表觀因素之外，本次價格戰的實質是美的借助經營模式變革向格力發起的份額挑戰。

　　回顧格力賴以成功的經營模式，當前產業環境究竟發生了什么變化？

　　傳統線下時代，格力憑借產品/品牌優勢，建立起壁壘深厚的線下分銷網絡，利用渠道壓貨熨平生產周期、提高效率，全產業鏈規模效應顯著，最終帶來豐厚超額利潤。然而2015至今，行業規模增速放緩、需求波動加大，壓貨模式弊端顯現；同時互聯網等新零售渠道伴隨中國社會化物流效率的提升而崛起，商品流通環節成本下降，帶來空調盈虧平衡點下降。這也是空調格局松動，奧克斯等二三線品牌乘勢做大的背景。

　　2019年，潛心三年推動經營變革的美的正式向格力發起挑戰。

　　大宗原材料價格持續下跌，空調2019年綜合成本同比降幅達5~6%，由于低庫存高周轉，美的利用成本優勢讓利消費者；電商巨頭加速下沉，在三四線渠道開出上萬網點，美的積極擁抱新零售渠道，工廠直供終端比例擴大至70%；整編代理商職能，壓縮渠道費用。最終，美的在不影響上市公司凈利率的情況下實現了空調均價10%以上幅度的下降，帶來份額的突飛猛進。格力因去庫存壓力于19Q4跟進降價，價格戰進入白熱化階段。

　　價格戰結束的信號是什么？

　　短期來看，格力份額表現被動的核心原因是庫存。因此只要能將庫存有效去化，在產品定價和促銷層面的壓力就會大幅緩解，雙方的價格競爭就會回歸理性。庫存的跟蹤與監測，可通過不斷地渠道調研與跟蹤，但最核心的指標就是終端零售的動銷，只要觀察到行業需求出現良好復蘇，或格力在價格戰之下份額快速回升，也就意味著離庫存見底不遠了。

　　價格戰結束后格力的盈利能力能否恢復？

　　短期來看，行業格局在經歷價格戰后大幅優化，加上公司余糧充沛預留充分，預計盈利能力有望快速恢復。中長期來看，超額利潤能否恢復取決于格力渠道改革進展。而其渠道產業鏈價值中關鍵環節在于銷售公司，期待公司通過股權激勵實現管理層利益綁定，隨后積極推動變革。

　　投資建議：

　　空調作為典型的可選消費行業，一季度受疫情影響較大。但展望后續，隨著經濟活動與竣工裝修逐步恢復，預計需求將逐季改善，激烈的價格競爭也將隨庫存周期見底而逐步收尾，板塊基本面已基本見底，并有望在20H2迎來向上拐點。同時當前可選與必選消費品的估值差達到歷史高位，疫情結束后也有望迎來資金配置遷移，外資回流也將進一步助推龍頭公司估值修復。建議可開始積極配置位于周期底部的空調龍頭，其從中期看有望獲得較高預期收益，推薦美的集團(57.910, 1.58, 2.80%)、格力電器(58.660, 1.67, 2.93%)、海爾智家(15.580, 0.23, 1.50%)、海信家電(10.200, 0.20, 2.00%)。